固定收益 | 基金利率債凈買入久期創(chuàng)新高，中小行踏空后補(bǔ)配但久期偏低——債市機(jī)構(gòu)行為2024年2月月報(bào)

作者：魯政委 來源： 頭條號 110303/09

利率，機(jī)構(gòu)行為2024年2月大行配債動(dòng)力較強(qiáng)，中小行在“踏空”債市后補(bǔ)倉。2月大行凈買入債券規(guī)模較大，或體現(xiàn)其配債動(dòng)力較強(qiáng)，城商行、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)凈買入債券規(guī)模較2月上升，或體現(xiàn)出其在1月 “踏空”債市后隨之補(bǔ)倉。進(jìn)一步來看，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)大幅

標(biāo)簽：

利率，機(jī)構(gòu)行為

2024年2月大行配債動(dòng)力較強(qiáng)，中小行在“踏空”債市后補(bǔ)倉。2月大行凈買入債券規(guī)模較大，或體現(xiàn)其配債動(dòng)力較強(qiáng)，城商行、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)凈買入債券規(guī)模較2月上升，或體現(xiàn)出其在1月 “踏空”債市后隨之補(bǔ)倉。進(jìn)一步來看，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)大幅加倉1年及以下利率債，凈買入規(guī)模1063億元，處于2021年以來的最高水平，雖然配置力度較大，但久期偏低，后續(xù)仍有踏空資金“踩踏”風(fēng)險(xiǎn)。

資管類機(jī)構(gòu)凈買入債券總規(guī)模為5629億元。具體分機(jī)構(gòu)來看，2月：

基金青睞超長債，利率債凈買入久期創(chuàng)新高：2月基金凈買入利率債規(guī)模為1080億元，其中凈買入10年以上利率債196億元，處于2021年以來較高水平，基金大幅增持超長期利率債，利率債凈買入久期為5.6年，處于2021年以來的最高水平。2月基金凈買入信用債1185億元，信用債凈買入久期上升至1.9年，3年期信用利差下行2bp至26bp。

理財(cái)增持債券規(guī)模季節(jié)性上升：2月是理財(cái)季節(jié)性增配的月份，理財(cái)利率債、信用債、同業(yè)存單凈買入規(guī)模分別約為446億元、412億元、601億元，均較1月上升。分期限來看，2月理財(cái)主要加倉1年及以下債券，對1年以上利率債的偏好增強(qiáng)，凈買入1年以上利率債規(guī)模為156億元，但凈賣出10年以上的利率債44億元。

貨基利率債凈買入久期接近新高：2月貨幣市場基金利率債、信用債、同業(yè)存單凈買入規(guī)模分別約為699億元、544億元、-404億元，分別較1月變動(dòng)約150億元、-311億元、44億元。2月貨幣市場基金利率債凈買入久期為0.70年，處于2021年以來97%分位數(shù)水平，利率低位階段貨基也在拉長久期博收益。

保險(xiǎn)超季節(jié)性增持利率債：2月保險(xiǎn)公司利率債、同業(yè)存單凈買入規(guī)模分別約為675億元、-62億元。從季節(jié)性來看，2月保險(xiǎn)配置利率債的規(guī)模通常不高，但今年2月保險(xiǎn)凈買入利率債的規(guī)模大幅高于季節(jié)性水平，配置力度顯著增強(qiáng)。

一、中小行“踏空”債市后補(bǔ)倉

2024年2月大行配債動(dòng)力較強(qiáng)，中小行在“踏空”債市后補(bǔ)倉。具體來看， 2024年2月大型商業(yè)/政策性銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)、證券公司債券凈買入規(guī)模分別為1415億元、-7060億元、-3788億元、3976億元、-3741億元，處于2021年以來的92%、0%、54%、84%、8%分位數(shù)水平，較2024年1月分別變動(dòng)-589億元、-615億元、2272億元、2292億元、-2931億元。2月大型商業(yè)/政策性銀行凈買入債券規(guī)模較大，或體現(xiàn)其配債動(dòng)力較強(qiáng)，城商行、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)凈買入債券規(guī)模較2月上升，或體現(xiàn)出其在1月 “踏空”債市后隨之補(bǔ)倉。

2月資管類機(jī)構(gòu)中，基金、理財(cái)增持債券力度上升。具體來看，資管類機(jī)構(gòu)（包含基金、理財(cái)、貨幣市場基金、保險(xiǎn)公司）凈買入債券總規(guī)模與債市利率大致呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，2024年2月債市利率下行，資管類機(jī)構(gòu)凈買入債券總規(guī)模為5629億元，較1月增加1264億元。分項(xiàng)來看，基金、理財(cái)、貨幣市場基金、保險(xiǎn)公司的凈買入債券規(guī)模分別為2587億元、1418億元、916億元、708億元，處于2021年以來的38%、57%、38%、24%分位數(shù)水平，較2024年1月分別變動(dòng)1267億元、1055億元、-190億元、-868億元，理財(cái)和基金增持債券力度上升。

在后文，我們重點(diǎn)拆解基金、理財(cái)、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)、貨幣市場基金、保險(xiǎn)公司這5類類型明確且受“一級認(rèn)購，二級分銷”影響較小的機(jī)構(gòu)的債市交易規(guī)模和久期情況。

二、基金：青睞超長債，利率債凈買入久期創(chuàng)新高

2月基金增持超長債力度仍較大，利率債凈買入久期創(chuàng)新高。具體來看，2024年2月基金全部類型債券、利率債、信用債凈買入規(guī)模分別約為2587億元、1080億元、1185億元，處于2021年以來的38%、35%、68%分位數(shù)水平，分別較2024年1月變動(dòng)約1267億元、556億元、-337億元。

分期限來看，在利率債方面，2月基金延續(xù)“賣短買長”，凈賣出1年及以下利率債217億元，凈買入1年以上利率債1297億元，其中，凈買入10年以上利率債196億元，處于2021年以來的92%分位數(shù)水平，2月基金大幅增持超長期利率債，助推30年國債收益率大幅下行。2月基金利率債凈買入久期為5.55年（1月為4.32年），處于2021年以來的最高水平。在信用債方面，2月基金凈買入1年及以下信用債636億元，凈買入1年以上信用債550億元，其中，基金凈買入5-7年、10年以上信用債規(guī)模分別為30億元、58億元，接近2021年以來的最高水平；2月信用債凈買入久期為1.92年（1月為1.81年），處于2021年以來的69%分位數(shù)水平。

從與債市的關(guān)系來看，基金作為二級市場中信用債凈買入規(guī)模較大且久期策略靈活度較高的機(jī)構(gòu)，其信用債凈買入久期、1年以上信用債凈買入規(guī)模與3年期信用利差通常呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，即基金拉長信用債久期、增持中長久期信用債規(guī)模增加時(shí)，3年期信用利差趨于下行，反之亦然。2月基金1年以上信用債凈買入規(guī)模下行至550億元，但基金信用債凈買入久期上行至1.92年，3年期信用利差下行至26bp（1月為28bp）。

三、理財(cái)：增持債券規(guī)模季節(jié)性上升

2月理財(cái)增持債券規(guī)模季節(jié)性上升。2024年2月理財(cái)全部類型債券、利率債、信用債、同業(yè)存單凈買入規(guī)模分別約為1418億元、446億元、412億元、601億元，處于2021年以來的57%、62%、41%、49%分位數(shù)水平，分別較1月上升1055億元、257億元、306億元、169億元。

從季節(jié)性配債的規(guī)律來看，理財(cái)在1月、3月、6月、9月、11月和12月的配債規(guī)模通常季節(jié)性下降，以上月份基本為信貸和攬儲大月（1月、3月、6月、9月），11月信貸規(guī)模較低，但銀行可能在11月提前攬儲以應(yīng)對年末監(jiān)管考核，12月企業(yè)贖回理財(cái)資金規(guī)模較大，理財(cái)面臨季節(jié)性贖回壓力。2月是理財(cái)季節(jié)性增配的月份，今年2月理財(cái)增持債券規(guī)模處于季節(jié)性中性水平。

分期限來看，2月理財(cái)短債買入比例較1月有所下降，但仍處高位，凈買入1年及以下利率債規(guī)模為290億元，占對應(yīng)債券凈買入規(guī)模的比例為65%。理財(cái)凈買入1年以上利率債規(guī)模為156億元，但凈賣出10年以上的利率債44億元，為2021年以來最大凈賣出規(guī)模，體現(xiàn)利率快速下行的背景下，理財(cái)也擇機(jī)止盈超長期利率債。理財(cái)凈買入信用債仍以1年及以下為主，凈買入1年及以下信用債規(guī)模為470億元，占對應(yīng)債券凈買入規(guī)模的比例為114%（1月份占比為238%）。

2月，理財(cái)利率債凈買入久期、信用債凈買入久期分別為0.58年、-0.62年（1月分別為1.8年、-2.5年），處于2021年以來的52%、38%分位數(shù)水平。

從與債市的關(guān)系來看，理財(cái)是二級市場短期信用債的主要買方，其信用債凈買入規(guī)模與1年期信用利差呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系；同時(shí)，當(dāng)理財(cái)凈買入中長期債券規(guī)模上升時(shí)，往往是債市利率下行、市場情緒較好的時(shí)段，反之則通常為債市利率上升的時(shí)段，具體表現(xiàn)為理財(cái)對3年及以上債券的凈買入規(guī)模與債市利率呈現(xiàn)一定負(fù)相關(guān)性。

2月理財(cái)信用債凈買入規(guī)模上升至412億元，1年期信用利差擴(kuò)張至44bp（1月為36bp），這主要是由于2月1年國開債收益率下行幅度較大（2月末，1年國開債收益率較1月末下行約27bp），信用利差被動(dòng)提升。2月債市利率下行，理財(cái)凈買入3年以上利率債和信用債總規(guī)模為49億元，較1月上升44億元。

四、貨幣市場基金：利率債凈買入久期接近新高

2月貨幣市場基金繼續(xù)減持同業(yè)存單。2024年2月貨幣市場基金全部類型債券、利率債、信用債、同業(yè)存單凈買入規(guī)模分別約為916億元、699億元、544億元、-404億元，處于2021年以來的38%、46%、19%、54%分位數(shù)水平，分別較1月變動(dòng)約-190億元、150億元、-311億元、44億元。

從季節(jié)性水平來看，1-2月、4月、7-8月、10-11月，貨基季節(jié)性減倉同業(yè)存單或增持同業(yè)存單力度下降，3月、6月、9月、12月，貨基季節(jié)性大幅加倉同業(yè)存單。6月、9月、年末，貨基增持利率債規(guī)模季節(jié)性降低；2月、4-5月、8-9月，貨基增持信用債規(guī)模季節(jié)性下降，3月、6月，11-12月，貨基增持信用債規(guī)模季節(jié)性上升。今年2月貨基債券交易情況基本符合季節(jié)性規(guī)律，凈賣出同業(yè)存單規(guī)模低于往年同期水平，這可能是由于今年2月同業(yè)存單收益率下行幅度是2021年以來同期的最大值，貨基通過同業(yè)存單博取交易性資本利得。

分期限來看，在信用債和同業(yè)存單方面，貨幣市場基金歷來主要交易1年及以下期限的債券；在利率債方面，2月貨幣市場基金利率債凈買入久期為0.70年（1月為0.70年），處于2021年以來97%分位數(shù)水平，利率低位階段貨基也在拉長久期博收益。

五、保險(xiǎn)公司：超季節(jié)性增持利率債

2月保險(xiǎn)公司增持利率債高于季節(jié)性水平。2024年2月保險(xiǎn)公司全部類型債券、利率債、信用債、同業(yè)存單凈買入規(guī)模分別約為708億元、675億元、16億元、-62億元，處于2021年以來的24%、65%、14%、14%分位數(shù)水平，分別較1月變動(dòng)約-868億元、-293億元、-19億元、-145億元。從季節(jié)性來看，2月保險(xiǎn)配置利率債的規(guī)模通常不高，但今年2月保險(xiǎn)凈買入利率債的規(guī)模大幅高于季節(jié)性水平，體現(xiàn)出保險(xiǎn)欠配壓力仍較大。進(jìn)一步來看，在利率債中，保險(xiǎn)主要增持地方政府債，2月凈買入規(guī)模為657億元。

分期限來看，由于保險(xiǎn)公司信用債凈買入規(guī)模較低，我們重點(diǎn)關(guān)注保險(xiǎn)公司凈買入利率債的期限情況。2月保險(xiǎn)公司主要凈買入10年以上利率債，凈買入規(guī)模為449億元。保險(xiǎn)利率債凈買入久期為11.33年（1月為10.67年），處于2021年以來的65%分位數(shù)水平；保險(xiǎn)公司全部類型債券凈買入久期為9.22年（1月為10.17年），處于2021年以來的65%分位數(shù)水平。

六、農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)：大幅增持短期利率債

2月農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)增持利率債、同業(yè)存單力度減弱。農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)債券投資以利率債和同業(yè)存單為主，2024年2月農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)全部類型債券、利率債、同業(yè)存單凈買入規(guī)模分別約為3976億元、1944億元、1945億元，處于2021年以來的84%、73%、76%分位數(shù)水平，分別較1月變動(dòng)約2292億元、3001億元、-683億元。2023年12月和今年1月，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)均凈賣出利率債，踏空債市行情，欠配壓力較大，補(bǔ)配需求較強(qiáng)，2月大幅凈買入利率債。同時(shí)，從季節(jié)性來看，2月是農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)配置同業(yè)存單，今年2月農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)增持同業(yè)存單的力度符合季節(jié)性規(guī)律。

分期限來看，1月農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)主要凈買入1年及以下、7-10年、20-30年利率債，凈買入規(guī)模分別為1063億元、842億元、85億元，分別處于2021年以來的100%、73%、76%分位數(shù)水平。雖然2月農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)大幅加倉利率債，但1年及以下利率債占比較高，體現(xiàn)其在兩會前仍較為謹(jǐn)慎。農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)利率債凈買入久期為3.56年（1月為-3.92年），處于2021年以來的54%分位數(shù)水平；全部類型債券凈買入久期為1.99年（1月為-1.26年），處于2021年以來的54%分位數(shù)水平。

從與債市的關(guān)系來看，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)對中長期利率債的凈買入規(guī)模與債市利率呈現(xiàn)一定正相關(guān)性。但2月債市利率下行，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)凈買入5年以上利率債849億元。

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